Karsan’ın 2025 Finansal Karnesi: Geleceğin Otomotivine 3,4 Milyar TL’lik Dev Yatırım ve Enflasyonun Gölgesi

1. Giriş: Rakamların Ötesindeki Karsan

Otomotiv dünyası, fosil yakıtlardan elektrikli ve otonom sistemlere evrilen tarihsel bir kırılmanın eşiğinde. Türkiye’nin bu dönüşümdeki öncü aktörlerinden Karsan’ın 31 Aralık 2025 tarihli konsolide finansal raporu, sadece bir bilanço özeti değil; yüksek enflasyonist sarmal ile teknolojik vizyonun çarpıştığı stratejik bir hikaye sunuyor. Bir şirketin “kâr” etmesinin ötesinde, geleceği inşa etmenin maliyetinin bilançoda nasıl bir ağırlık oluşturduğunu anlamak, günümüzün makroekonomik bariyerlerini de deşifre etmek anlamına geliyor. Karsan için 2025, operasyonel büyümenin finansman yüküyle test edildiği bir “dayanıklılık yılı” olarak kayıtlara geçiyor.

2. Geleceği Aktifleştirmek: 3,4 Milyar TL’lik Ar-Ge Hamlesi ve Likidite Gerçeği

Karsan’ın bilançosundaki en heybetli kalem, Dipnot 13’te detaylandırılan ve şerefiye dışındaki maddi olmayan duran varlıklar altında toplanan 3,4 Milyar TL’lik (3.384.766 bin TL) net defter değeridir. Bu devasa rakam, TMS 38 (Maddi Olmayan Duran Varlıklar) kapsamında, gelecekte nakit akışı yaratması beklenen projelerin personelden hammaddeye kadar uzanan maliyetlerinin doğrudan “varlık” olarak kaydedilmesinin bir sonucudur.

Ancak bu “gelecek inşası” bedelsiz değildir. Nakit Akış Tablosu incelendiğinde, maddi olmayan duran varlık alımlarından kaynaklanan nakit çıkışının 784,5 Milyon TL olduğu görülmektedir. Bu, bir yandan geleceğin teknolojisi bilançoda bir varlık olarak büyürken, diğer yandan şirketin cari likiditesinden ciddi bir pay ayırdığını göstermektedir. Bağımsız denetçi PwC, bu kalemleri “yönetim muhakemesi” gerektiren kilit bir denetim konusu olarak tanımlarken stratejik bir uyarıyı da satır aralarına gizlemektedir: Eğer bu yeni nesil araç projeleri öngörülen pazar performansına ulaşamazsa, bu 3,4 milyar TL’lik varlık önümüzdeki yıllarda devasa bir “değer düşüklüğü” (impairment) riskiyle karşı karşıya kalabilir.

3. Enflasyonun Görünmez Eli: TMS 29 ve 1,4 Milyar TL’lik Parasal Kazanç

Türkiye’deki yüksek enflasyon, finansal tabloları TMS 29 (Yüksek Enflasyonlu Ekonomilerde Finansal Raporlama) standartlarına göre yeniden şekillendirmeyi zorunlu kılmıştır. 2025 raporları, tüm rakamları 31 Aralık 2025 tarihindeki “satın alma gücü” cinsinden ifade etmektedir. Bu noktada, Karsan’ın 179 Milyon TL’lik net dönem kârının ardındaki gerçek kahraman, Dipnot 27’de yer alan 1,43 Milyar TL’lik (1.434.178 bin TL) “Parasal Kazanç” kalemidir.

Karsan’ın net parasal yükümlülük pozisyonunda olması, enflasyonun şirketin borçlarının reel değerini aşındırmasına neden olmuş ve bu durum kâr hanesine pozitif yansımıştır. Başka bir deyişle, bu enflasyonist muhasebe etkisi olmasaydı, Karsan’ın 2025 yılını operasyonel olarak devasa bir net zararla kapatması kaçınılmazdı. PwC, bu karmaşık süreci şu şekilde kilit denetim konusu yapmıştır:

“Konsolide finansal tabloların güncel satın alım gücü kullanılarak hazırlanması, doğru sonuçların elde edilmesini sağlamak için bir dizi karmaşık prosedür ve işlem gerektirir… TMS 29’un uygulanmasında kullanılan verilerin doğru ve tam olmaması riski ve harcanan ek denetim çabası göz önünde bulundurulduğunda, TMS 29’un uygulanması tarafımızca kilit denetim konusu olarak belirlenmiştir.”

4. Gayrimenkul Değerlemesinde Şaşırtıcı Düşüşün Analizi

Enflasyonun her varlığın fiyatını yukarı ittiği bir ortamda, Karsan’ın arazi, arsa ve binalarında (Dipnot 12) 75,8 Milyon TL’lik bir değer azalışı yaşanması ilk bakışta paradoksal gelebilir. Ancak bu, stratejik bir “endeksleme” gerçeğidir. Şirketin taşınmazlarının nominal piyasa değeri artmış olsa bile, bu varlıkların TMS 29 kapsamında endekslenmiş maliyet değerleri, bağımsız değerleme kuruluşunun belirlediği “gerçeğe uygun değerin” üzerinde kalmıştır. Özetle, gayrimenkul fiyatlarındaki artış hızı, genel enflasyon (TÜFE) katsayısının gerisinde kalmış; bu da bilançoda bir değer azalışı olarak kaydedilmiştir.

5. Büyüyen Hasılat, Ağırlaşan Finansman ve Rekabet Yükü

Karsan’ın operasyonel hacmi genişlemeye devam ediyor; hasılat 14,2 Milyar TL’den 16,6 Milyar TL seviyesine tırmanmış durumda. Ancak bu büyüme, sermaye yapısının yüksek faiz ve kur baskısı altında verdiği bir stres testiyle dengeleniyor.

• Finansman Baskısı: Şirketin 3,76 Milyar TL’ye ulaşan finansman giderleri ve bunun içindeki 1,17 Milyar TL’lik gerçekleşmemiş yabancı para çevrim farkları, brüt kârın büyük kısmını silip süpürmektedir.
• Küresel Rekabetin Maliyeti: Sadece finansman değil, faaliyet giderleri de ağırlaşmaktadır. Pazarlama giderlerinin 1,23 Milyar TL’den 1,62 Milyar TL’ye yükselmesi, Karsan’ın global pazarda var olma ve yeni ürünlerini ticarileştirme çabasının bedelini yansıtmaktadır.

Şirket, operasyonel olarak canlıdır ancak finansal olarak yüksek faiz ve kur oynaklığının yarattığı “likidite mengenesi” içerisindedir.

6. Garanti ve Risk Yönetimi: İhtiyatlılık İlkesi

Şirketin nakit akış tablolarındaki en dikkat çekici değişimlerden biri de “Garanti Karşılıkları” kaleminde yaşanmıştır. 240 Milyon TL’den 690 Milyon TL seviyesine çıkan bu karşılık, satış hacmindeki artışa paralel olarak gelecekteki olası maliyetlerin şimdiden rezerve edildiğini göstermektedir. Bu, finansal ihtiyatlılık açısından olumlu bir sinyal olsa da ürün karmaşıklığının artmasıyla birlikte operasyonel risklerin de büyüdüğünün bir göstergesidir.

7. Sonuç: Karsan İçin Yarın Ne Getirecek?

2025 raporu, Karsan için tam bir “stratejik paradoks” tablosudur: Şirket, hasılatını artıran ve 3,4 Milyar TL’lik teknoloji aktifiyle yarını hedefleyen bir devdir; ancak bu devin ayakları, yüksek finansman maliyetleri ve operasyonel harcamaların yarattığı ağır bir yük altındadır. Net kârı ayakta tutan yegane unsurun 1,43 Milyar TL’lik enflasyonist parasal kazanç olduğu gerçeği, makroekonomik rüzgar tersine döndüğünde operasyonel kârlılığın çok daha hayati bir önem kazanacağını hatırlatmaktadır.

Peki, bir teknoloji yatırımı, finansal maliyetlerin ve enflasyon muhasebesinin yarattığı bu gölgeden ne zaman tamamen çıkarak bağımsız ve sürdürülebilir bir kârlılık hikayesine dönüşür? Cevap, bu devasa Ar-Ge yatırımlarının küresel satış performansına dönüşme hızında saklı.

Karsan Otomotiv 2025 Yılı Konsolide Finansal Raporu Brifing Notu

Bu brifing belgesi, Karsan Otomotiv Sanayii ve Ticaret A.Ş. ve bağlı ortaklıklarının (Grup) 1 Ocak – 31 Aralık 2025 hesap dönemine ait konsolide finansal raporlarını, bağımsız denetçi görüşlerini ve kilit finansal göstergelerini sentezlemektedir. Belge, PwC (Bağımsız Denetçi) tarafından hazırlanan rapor ve onaylı finansal tablolar temel alınarak hazırlanmıştır.

Yönetici Özeti

Karsan Otomotiv’in 2025 yılı finansal sonuçları, yüksek enflasyon düzeltmesi (TMS 29) uygulanmış satın alma gücü esasına göre sunulmuştur. Bağımsız denetçi PwC, Grubun finansal tablolarının Türkiye Finansal Raporlama Standartları’na (TFRS) uygun olarak tüm önemli yönleriyle gerçeğe uygun bir biçimde sunulduğuna dair “olumlu görüş” bildirmiştir.

Kritik Çıkarımlar:

• Finansal Performans: Grup, 2025 yılında 16,6 milyar TL hasılat elde etmiş ve dönem net karını bir önceki yıla göre artırarak 179,1 milyon TL seviyesine çıkarmıştır.
• Varlık Yapısı: Toplam varlıklar 20,8 milyar TL’ye ulaşmıştır. Maddi olmayan duran varlıklar içinde yer alan geliştirme maliyetleri (3,4 milyar TL) Grubun aktif yapısında kritik bir paya sahiptir.
• Denetim Odak Noktaları: Denetim sürecinde geliştirme maliyetlerinin aktifleştirilmesi, maddi duran varlıkların (arazi, arsa, bina) gerçeğe uygun değer ölçümleri ve yüksek enflasyon muhasebesi uygulamaları “Kilit Denetim Konuları” olarak tanımlanmıştır.
• Nakit Akışı: İşletme faaliyetlerinden 1,7 milyar TL pozitif nakit akışı sağlanırken, yatırım faaliyetlerine (özellikle Ar-Ge ve duran varlık alımı) 1 milyar TL’nin üzerinde kaynak aktarılmıştır.

——————————————————————————–

Bağımsız Denetçi Görüşü ve Sorumluluklar

PwC Bağımsız Denetim ve Serbest Muhasebeci Mali Müşavirlik A.Ş. tarafından yürütülen denetim sonucunda aşağıdaki sonuçlara varılmıştır:

1. Görüş: Konsolide finansal tablolar, Grubun 31 Aralık 2025 tarihi itibarıyla finansal durumunu ve performansını gerçeğe uygun bir biçimde yansıtmaktadır.
2. Mevzuata Uygunluk: 6102 sayılı Türk Ticaret Kanunu (TTK) uyarınca, defter tutma düzeninin kanun ve esas sözleşme hükümlerine aykırı bir durumuna rastlanmamıştır.
3. Yönetimin Sorumluluğu: Grup yönetimi, tabloların hata veya hile içermeyecek şekilde hazırlanmasından ve işletmenin sürekliliğinin devam ettirilmesinden sorumludur.
4. Denetçinin Sorumluluğu: Denetçi, finansal tabloların önemli bir yanlışlık içermediğine dair makul güvence elde etmek ve mesleki şüphecilik çerçevesinde riskleri değerlendirmekle yükümlüdür.

——————————————————————————–

Kilit Denetim Konuları (KDK)

Denetim sürecinde en çok önem arz eden ve özel denetim prosedürleri uygulanan üç temel alan belirlenmiştir:

1. Geliştirme Maliyetlerinin Muhasebeleştirilmesi

Grup, üretim verimliliğini artırmak ve maliyetleri azaltmak amacıyla yürüttüğü projelerin personel ve hammadde maliyetlerini aktifleştirmektedir.

• Finansal Etki: 31 Aralık 2025 itibarıyla şerefiye dışındaki maddi olmayan duran varlıkların net defter değeri 3.384.766 bin TL‘dir.
• Kritik Varsayımlar: Aktifleştirme süreci, yönetimin geleceğe yönelik gelir beklentileri ve ürünlerin pazar performans tahminlerine dayanmaktadır.
• Denetim Prosedürü: Proje bazlı masraf detayları incelenmiş, personel maliyetleri bordrolarla test edilmiş ve satış departmanı ile görüşülerek ürünlerin pazar performansı ve geri kazanılabilirliği doğrulanmıştır.

2. Arazi, Arsa ve Binaların Gerçeğe Uygun Değer Ölçümleri

TMS 16 kapsamında bu varlıklar yeniden değerleme modeli ile izlenmektedir.

• Finansal Etki: Toplam taşınan değer 4.386.823 bin TL olarak hesaplanmıştır. 31 Temmuz 2025 tarihindeki değerleme sonucu, vergi etkisi hariç 75.807 bin TL değer azalışı tespit edilmiş ve bu tutar özkaynaklar altında muhasebeleştirilmiştir.
• Yöntem: Değerlemede emsal karşılaştırma (pazar) ve maliyet yaklaşımları kullanılmıştır.
• Denetim Prosedürü: Bağımsız değerleme kuruluşunun yetkinliği test edilmiş; m², konum ve imar durumu gibi verilerin doğruluğu tapu kayıtları üzerinden örneklem yöntemiyle kontrol edilmiştir.

3. TMS 29 “Yüksek Enflasyonlu Ekonomilerde Finansal Raporlama”

2025 yılı finansal tabloları, paranın raporlama tarihindeki cari satın alım gücü cinsinden yeniden düzenlenmiştir.

• Önem: Bu uygulama karmaşık prosedürler ve geniş kapsamlı veri doğruluğu gerektirmektedir.
• Denetim Prosedürü: Parasal ve parasal olmayan kalem ayrımı kontrol edilmiş, hesaplamalarda kullanılan TÜİK Tüketici Fiyat Endeksi katsayılarının doğruluğu teyit edilmiştir.

——————————————————————————–

Finansal Durum Analizi (Özet Tablo)

Aşağıdaki tablo, Grubun 31 Aralık 2025 ve 2024 tarihlerindeki finansal durumunu karşılaştırmalı olarak sunmaktadır (Tutarlar bin TL bazındadır):

——————————————————————————–

Kar veya Zarar Analizi

Grubun 2025 yılındaki operasyonel ve finansal performansı, satışlardaki reel artışı ve maliyet yapısındaki değişimleri göstermektedir:

• Hasılat: 16.599.038 bin TL (2024: 14.224.493 bin TL).
• Brüt Kar: 4.599.703 bin TL. Brüt kar marjı belirgin bir şekilde iyileşmiştir.
• Esas Faaliyet Karı: 2.672.205 bin TL.
• Finansman Giderleri: 3.764.832 bin TL seviyesinde gerçekleşerek dönem karı üzerinde baskı oluşturmuştur.
• Parasal Kazanç/Kayıp: Enflasyon düzeltmesi kaynaklı 1.434.178 bin TL parasal kazanç kaydedilmiştir.
• Net Dönem Karı: 179.091 bin TL.

——————————————————————————–

Nakit Akış Değerlendirmesi

Grubun nakit yönetim stratejisi, faaliyetlerden sağlanan nakdin yatırımlara ve borç servisine yönlendirilmesi üzerine kuruludur:

• İşletme Faaliyetleri: 1.686.945 bin TL net nakit girişi sağlanmıştır. Bu tutarın hesaplanmasında amortisman düzeltmeleri (768,5 milyon TL) ve karşılıklardaki değişimler (1,3 milyar TL) önemli rol oynamıştır.
• Yatırım Faaliyetleri: (1.025.647) bin TL net nakit çıkışı gerçekleşmiştir. Bu çıkışın ana kalemi 784,5 milyon TL ile maddi olmayan duran varlık (Ar-Ge) alımlarıdır.
• Finansman Faaliyetleri: Grup, yıl içinde 10,1 milyar TL borçlanma girişi sağlarken, 8,2 milyar TL kredi geri ödemesi ve 2,2 milyar TL faiz ödemesi gerçekleştirmiştir.

——————————————————————————–

Önemli Notlar ve Özkaynak Değişimleri

• Sermaye Yapısı: Ödenmiş sermaye 900.000 bin TL olup, sermaye düzeltme farkları 13,1 milyar TL seviyesindedir.
• Geçmiş Yıllar Zararları: Enflasyon muhasebesi etkileri dahil olmak üzere birikmiş geçmiş yıl zararları 8,3 milyar TL seviyesindedir.
• Yeniden Değerleme: Özkaynaklar altında izlenen maddi duran varlık yeniden değerleme artışları, vergi öncesi 75,8 milyon TL’lik bir azalışla toplam 1,1 milyar TL birikmiş bakiyeye gerilemiştir.