Nuh Çimento 2025 Raporu: Rakamların Ötesindeki 6 Çarpıcı Gerçek

Finansal piyasalarda rakamların dili genellikle soğuktur; ancak o rakamların arkasındaki stratejik hikayeyi okuyabildiğinizde gerçek tablo netleşir. 31 Aralık 2025 itibarıyla yayımlanan 84 sayfalık Nuh Çimento konsolide raporu, tam da böyle bir derinlik gerektiriyor. Enflasyon muhasebesinin (TMS 29) bilançoların üzerine çektiği sis perdesi, geleneksel analiz yöntemlerini yetersiz kılıyor. Bir kıdemli analist gözüyle baktığımızda, net kâr rakamındaki kağıt üzerindeki erimenin aslında operasyonel bir başarısızlık değil, yüksek enflasyon ortamında devasa bir varlık yönetiminin sonucu olduğunu görüyoruz.

İşte bu teknik labirentten çıkardığımız, şirketin geleceğine ışık tutan 6 stratejik gerçek.

1. Enflasyonun “Görünmez” Eli: Parasal Pozisyon Kayıpları

Raporu ilk açtığınızda karşınıza çıkan en sarsıcı rakam, net kârın 2,4 milyar TL’den (2024) 746.272.879 TL’ye (2025) gerilemiş olmasıdır. Ancak burada bir paradoks gizli. Şirket, 2025 yılında tam 2.464.908.135 TL tutarında devasa bir “Parasal Pozisyon Kaybı” kaydetmiştir.

Bunun temel sebebi, şirketin elinde tuttuğu 8.897.200.088 TL tutarındaki devasa nakit varlığıdır. “Nakit kraldır” mottosu, hiperenflasyonist bir ortamda TMS 29 kurallarıyla birleşince stratejik bir yükümlülüğe dönüşür. Şirket nakit pozisyonunu korurken, enflasyon bu nakdin “satın alma gücünü” kağıt üzerinde eritir. Dolayısıyla 746 milyon TL’lik kâr, operasyonel bir zayıflıktan ziyade, devasa nakit gücünün enflasyon karşısındaki muhasebe düzeltmesidir.

Bağımsız denetçi raporu bu zorunluluğu şöyle özetlemektedir:

“Türkiye’de faaliyet gösteren işletmelerin 31 Aralık 2025 tarihinde veya bu tarihten sonra sona eren raporlama dönemlerinde TMS 29 ‘Yüksek Enflasyonlu Ekonomilerde Finansal Raporlama’ standardını uygulamaları gerekmektedir. Bu çerçevede 31 Aralık 2025 ve 31 Aralık 2024 tarihli konsolide finansal tablolar hazırlanırken TMS 29’a göre enflasyon düzeltmesi yapılmıştır.”

2. Odaklanma Stratejisi: Gereksiz Dallardan Kurtulmak

2025 yılı Nuh Çimento için tam bir “stratejik sadeleşme” yılı oldu. Şirket, enerjisini ana iş kolu olan yapı ürünlerine odaklamak için verimsiz veya stratejik olmayan iştiraklerini tasfiye etti:

• Nuh Gayrimenkul İnşaat A.Ş.: 16 Mayıs 2025’te tüm aktif ve pasifleriyle Nuh Çimento bünyesinde birleşerek tüzel kişiliği sona erdirildi.
• Navig Holding Trade B.V.: Hollanda merkezli bu iştirak, 8 Ağustos 2025’te tasfiye edildi.
• Nuh Agro Tarım A.Ş.: Tarım sektöründeki bu girişimden 30 Temmuz 2025’te çıkış kararı alındı.

Bu hamleler, kurumsal çevikliğin artırıldığının ve sermayenin sadece en kârlı alanlara kanalize edildiğinin net bir göstergesidir.

3. Gayrimenkuldeki “Gizli” Hazine

Bilançonun derinliklerine, Dipnot 9’a indiğimizde, şirketin piyasa değerinin neden sadece kâr rakamıyla ölçülemeyeceğini görüyoruz. “Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller” kalemi altında, maliyet değeriyle taşınan varlıkların gerçek değerleri (Fair Value) ile aralarındaki uçurum dudak uçuklatıyor:

Sadece bu iki varlık grubunda, bilançoda görünmeyen yaklaşık 2,37 milyar TL’lik bir değer fazlası bulunmaktadır. Bu, Nuh Çimento’nun varlık kalitesinin en güçlü kanıtıdır.

4. Temettü Sadakati ve Nakit Yaratma Gücü

Yatırımcıların en çok dikkat edeceği nokta, kârın düştüğü bir yılda temettü politikasının nasıl seyrettiğidir. Özkaynak değişim tablosuna göre şirket, 2025 yılında toplamda 1.804.281.915 TL tutarında nakit kâr payı ödemesi gerçekleştirmiştir.

Bu ödemenin nasıl yapıldığını anlamak için Nakit Akış Tablosu’na (Bölüm A ve C) bakmak gerekir. Şirket, işletme faaliyetlerinden tam 3.730.322.910 TL nakit üretmiştir. Bu devasa nakit yaratma gücü, 2,37 milyar TL’lik brüt temettü ve faiz ödemelerini fazlasıyla karşılamıştır. Yani temettü, kağıt üzerindeki kârdan değil, operasyonlardan gelen gerçek nakit akışından ödenmiştir.

5. Hasılat ve Maliyet Kıskacı

Gelir tablosu, inşaat sektöründeki genel yavaşlamayı ve maliyet baskısını yansıtıyor. 2024 yılında 20,2 milyar TL olan hasılat, 31 Aralık 2025 itibarıyla 17,6 milyar TL’ye gerilemiştir. Satışların maliyeti ise 14,7 milyar TL’den 13,2 milyar TL’ye çekilmiştir.

Hasılatta yaşanan %13’lük bu daralmaya rağmen, brüt kâr marjının korunması operasyonel disiplinin bir sonucudur. Satış hacmindeki düşüşe karşın, maliyetlerin de eş zamanlı olarak aşağı çekilmesi, şirketin verimlilik odaklı yönetim anlayışını teyit ediyor.

6. Sektörel Bir Analiz: İnşaatın Mevsimselliği ve Ekonomik Soğuma

Raporun “Dönemsellik” notu, hasılat kaybının arkasındaki sektörel dinamiği açıklıyor. İnşaat talebinin canlandığı bahar ve yaz aylarındaki hareketlilik, 2025 yılında genel ekonomik soğuma ve sıkı para politikasıyla dengelenmiştir. Ancak Nuh Çimento’nun dikey entegrasyonu (Çimento, Beton ve Yapı Ürünleri), bu yavaşlamayı rakiplerine göre daha yumuşak bir inişle atlatmasını sağlamıştır.

Sonuç: 2026’ya Bakış

Nuh Çimento’nun 2025 raporu, enflasyonun rakamları manipüle ettiği bir dönemde “gerçek değerin” nerede saklı olduğunu gösteriyor. Sadeleşen organizasyon yapısı, 8,9 milyar TL’lik nakit gücü ve bilançoda gizli duran 4,3 milyar TL’lik gayrimenkul portföyü ile şirket, kâr rakamının ötesinde bir dayanıklılık sergiliyor.

Kritik Soru: Peki, bir sanayi devinin değeri sadece bilançosundaki kâr rakamı mıdır, yoksa elindeki devasa varlıklar ve nakit yaratma gücü müdür?

NUH ÇİMENTO SANAYİ A.Ş. 2025 YILI KONSOLİDE FİNANSAL VE OPERASYONEL DEĞERLENDİRME BİLGİ NOTU

Yönetici Özeti

Bu belge, Nuh Çimento Sanayi A.Ş. ve bağlı ortaklıklarının (“Grup”) 31 Aralık 2025 tarihi itibarıyla sona eren mali yıla ait konsolide finansal tablolarını ve bağımsız denetçi raporunu sentezlemektedir. 2025 yılı finansal sonuçları, TMS 29 “Yüksek Enflasyonlu Ekonomilerde Finansal Raporlama” standardı uyarınca enflasyon düzeltmesine tabi tutulmuş ve 31 Aralık 2025 tarihindeki satın alma gücü cinsinden ifade edilmiştir.

Temel Bulgular:

• Net Dönem Karı: Grup, 2024 yılındaki 2.401.228.983 TL’lik net kara kıyasla, 2025 yılında 746.272.879 TL net kar açıklamıştır.
• Hasılat: Konsolide hasılat, bir önceki yılın aynı dönemine göre düşüş göstererek 17.643.654.746 TL olarak gerçekleşmiştir.
• Denetçi Görüşü: BDO tarafından gerçekleştirilen bağımsız denetim sonucunda, finansal tabloların Grup’un finansal durumunu ve performansını TFRS’ye uygun olarak tüm önemli yönleriyle gerçeğe uygun bir biçimde sunduğu teyit edilmiştir (Olumlu Görüş).
• Parasal Kayıp: Enflasyon düzeltmesi sonucu 2.464.908.135 TL tutarında net parasal pozisyon kaybı kaydedilmiştir.
• Stratejik Dönüşüm: 2025 yılı içerisinde Nuh Gayrimenkul İnşaat A.Ş. ana ortaklık bünyesinde birleşmiş, Navig Holding Trade B.V. tasfiye edilmiş ve Nuh Agro Tarım A.Ş.’nin tasfiye süreci başlatılmıştır.

Kurumsal Yapı ve Faaliyet Alanları

Nuh Çimento, Kocaeli merkezli bir sanayi kuruluşu olup hisselerinin %18,92’si Borsa İstanbul’da işlem görmektedir. Grup’un ana ortakları Nuh Ticaret Sanayi ve Ticaret A.Ş. (%44,13) ve Partaş Capital Danışmanlık A.Ş.’dir (%16,32).

Bağlı Ortaklıklar ve Operasyonel Durum

Grup, inşaat malzemeleri (çimento, kireç, hazır beton, gaz beton), enerji üretimi, taşımacılık ve gayrimenkul sektörlerinde faaliyet göstermektedir:

• Nuh Beton A.Ş.: Hazır beton üretimi ve gayrimenkul projeleri (Bostancı AVM ve Otel projesi).
• Nuh Yapı Ürünleri A.Ş.: Kireç ve gaz beton üretimi.
• Çim-Nak Taşımacılık Ltd. Şti.: Deniz ve kara taşımacılığı ile maden cevheri işletmeciliği.
• Kudret Enerji: Elektrik üretimi (şerefiye kapsamında takip edilen enerji yatırımı).

Organizasyonel Değişiklikler:

• Nuh Gayrimenkul: 16 Mayıs 2025 tarihinde Nuh Çimento ile birleşmiştir.
• Navig Holding: 8 Ağustos 2025 tarihinde tasfiye edilmiştir.
• Nuh Agro: 30 Temmuz 2025 tarihli karar ile tasfiye sürecine girmiştir.

Finansal Analiz (2025 vs. 2024)

Finansal veriler enflasyon etkilerinden arındırılmış (31 Aralık 2025 satın alma gücü) karşılaştırmalı değerleri içermektedir.

1. Konsolide Durum Tablosu Özet (Bilanço)

2. Konsolide Kar veya Zarar Analizi

• Brüt Kar: 4.396.069.191 TL (2024: 5.497.467.725 TL). Brüt kar marjında bir daralma gözlemlenmektedir.
• Esas Faaliyet Karı: 2.384.099.582 TL (2024: 3.636.378.591 TL).
• Finansman Gelirleri: 2.662.050.003 TL seviyesinde güçlü bir nakit yönetim geliri oluşmuştur.
• Parasal Kazanç/Kayıp: Enflasyon muhasebesi (TMS 29) nedeniyle oluşan 2,46 milyar TL’lik parasal kayıp, dönem karını baskılayan en önemli unsurdur.

Bağımsız Denetim ve Kilit Denetim Konuları

Bağımsız denetçi raporunda, denetim sürecinde odaklanılan en kritik alan “Hasılatın Kayıtlara Alınması” olarak belirlenmiştir.

Hasılatın Denetimi:

• Neden Önemli? Hasılat, Grup’un performans ölçümünde en önemli kriterdir ve yanlış dönemde muhasebeleştirilme riski taşımaktadır.
• Denetim Prosedürleri: Satış sözleşmeleri incelenmiş, sevkiyat ve kontrol devri süreçleri doğrulanmış, örnekleme yöntemiyle faturalar ve ticari alacaklar test edilmiştir.

Karşılıklar ve Yükümlülükler

Grup’un finansal risk yönetimi kapsamında ayırdığı önemli karşılıklar aşağıdadır:

• Dava ve Tazminat Karşılıkları: Genellikle işçi davalarından kaynaklanan 36.380.581 TL tutarında karşılık ayrılmıştır.
• Arazi Yeniden Düzenleme Karşılığı: Maden sahalarının doğaya kazandırılması yönetmeliği uyarınca 76.464.206 TL uzun vadeli karşılık bulunmaktadır.
• Çalışanlara Sağlanan Faydalar:
  • Kıdem Tazminatı Karşılığı: 263.793.945 TL.
  • Kıdeme Teşvik Primi Karşılığı: 100.535.982 TL (5-30 yıl arası çalışanlara yapılan ödemeler).
  • Kullanılmamış İzin Yükümlülüğü: 54.423.886 TL.

Önemli Muhasebe Politikaları ve Tahminler

• TMS 29 Enflasyon Muhasebesi: 2025 yılı finansal tabloları, Türkiye İstatistik Kurumu (TÜİK) tarafından yayınlanan Tüketici Fiyat Endeksi (TÜFE) kullanılarak düzeltilmiştir. 2025 yılı sonu düzeltme katsayısı 1,00000; 2024 sonu katsayısı ise 1,30892 olarak uygulanmıştır.
• Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller: Grup bünyesindeki otel ve çarşı bloklarının toplam gerçeğe uygun değeri yaklaşık 4,34 milyar TL olarak takdir edilmiştir (2024 verisi baz alınarak). Bu varlıklardan 2025 yılında 227.554.017 TL kira geliri elde edilmiştir.
• Şerefiye Değerlemesi: Kudret Enerji yatırımı nedeniyle taşınan 88.739.471 TL tutarındaki şerefiye için yapılan değerleme testlerinde herhangi bir değer düşüklüğü tespit edilmemiştir.

Nakit Akış Analizi

• İşletme Faaliyetleri: 3.730.322.910 TL net nakit girişi sağlanmıştır. Bu, operasyonel nakit üretme kapasitesinin korunduğunu göstermektedir.
• Yatırım Faaliyetleri: Maddi ve maddi olmayan duran varlık alımları için 1.363.969.602 TL nakit çıkışı gerçekleşmiştir.
• Finansman Faaliyetleri: Grup, 2.374.474.343 TL tutarında temettü (kar payı) ödemesi gerçekleştirmiştir.
• Nakit Mevcudu: Dönem sonu nakit ve nakit benzerleri 8.897.200.088 TL olarak kaydedilmiştir.

Denetçi Notu ve Mevzuata Uyum

BDO tarafından sunulan rapor, Grup’un finansal raporlama sürecinin etkinliğini teyit etmekte olup aşağıdaki hususlara dikkat çekmektedir:

1. TTK Uyum: 6102 sayılı Türk Ticaret Kanunu uyarınca defter tutma düzeni ve finansal tablolar kanuna uygundur.
2. Risk Yönetimi: Yönetim Kurulu tarafından düzenlenen “Riskin Erken Saptanması Sistemi ve Komitesi Hakkında Denetçi Raporu” 19 Şubat 2026 tarihinde sunulmuştur.
3. Süreklilik: Finansal tablolar, işletmenin sürekliliği esasına göre hazırlanmış olup bu konuda bir belirsizlik saptanmamıştır.