Pamel’in Faaliyet Raporunda Saklı 5 Şaşırtıcı Gerçek

Giriş: Rakamların Ardındaki Hikaye

Kurumsal faaliyet raporları, genellikle rakamlarla dolu, sıkıcı ve anlaşılmaz belgeler olarak görülür. Ancak bu raporlar, dikkatli okunduğunda bir şirketin gerçek hikayesini, stratejisini ve hatta geleceğini ortaya koyan inanılmaz detaylar barındırabilir. Borsa İstanbul’da işlem gören Pamel Yenilenebilir Elektrik Üretim A.Ş.’nin son faaliyet raporunu inceledik ve çoğu yatırımcının gözden kaçırabileceği şaşırtıcı ve düşündürücü beş önemli noktayı ortaya çıkardık.

——————————————————————————–

1. Şirket Yönetimi Artık Devletin Elinde: Kayyım Ataması

Rapordaki belki de en çarpıcı ve beklenmedik bilgi, şirketin yönetim yapısındaki köklü değişimdir. İstanbul 10. Sulh Ceza Hakimliği’nin 13 Kasım 2025 tarihli kararıyla Tasarruf Mevatı Sigorta Fonu (TMSF), şirkete kayyım olarak atanmıştır.

Bu atamanın bir sonucu olarak, mevcut yönetim kurulu görevden alınmış ve TMSF tarafından tamamen yeni bir yönetim kurulu oluşturulmuştur. Bu durum, halka açık bir şirketin kontrolünün ve temsilinin devlet tarafından atanan bir kurula geçmesi anlamına gelmektedir ve bu sıradan bir gelişme değildir. Bu gelişme, yatırımcılar için yeni bir politik ve regülasyon riski katmanı eklemektedir. Devlet tarafından atanan bir yönetimin önceliklerinin, özel hissedarların kâr maksimizasyonu hedefiyle her zaman örtüşüp örtüşmeyeceği ve şirketin stratejik devamlılığını nasıl etkileyeceği, yakından izlenmesi gereken kritik sorulardır.

2. Kâr Paradoksu: Elektrik Satışından Değil, Finansal Gelirden Gelen Kârlılık

Şirketin gelir tablosu, ilk bakışta kafa karıştırıcı bir çelişki barındırıyor. Pamel, 30 Eylül 2025 itibarıyla yaklaşık 65 milyon TL’lik elektrik satışı yapmış, ancak bu satışlardan elde ettiği brüt kâr sadece 285.684 TL gibi sembolik bir rakamda kalmıştır. Yani, ana faaliyet konusu olan elektrik üretim ve satış operasyonu neredeyse hiç kâr getirmemiştir.

Buna karşın, şirketin Esas Faaliyet Kârı 103 milyon TL gibi devasa bir seviyededir. Bu paradoksun sebebi, raporda “Esas Faaliyetlerden Diğer Gelirler” başlığı altında yer alan 111 milyon TL’lik bir kalemdir. Detaylı incelendiğinde, bu gelirin neredeyse tamamının (110,6 milyon TL), şirketin ana ortağı Pamukova Elektrik’ten sağlanan finansmana ilişkin “reeskont geliri” olduğu görülmektedir. Bu durum, Pamel’in mevcut kârlılığının elektrik üretmekten çok, finansal yapısından beslendiğini net bir şekilde göstermektedir. Bu da yatırımcılar için kritik bir soruyu gündeme getiriyor: Ana operasyonlardan ziyade ilişkili bir taraftan elde edilen finansal gelire dayalı bu kârlılık modeli, uzun vadede sürdürülebilir mi?

3. Geleceğe Yönelik Dev Hamle: Sermaye Tavanında 10 Kat Artış Planı

Pamel, geleceğe yönelik oldukça iddialı bir hazırlık içerisinde görünüyor. Şirketin mevcut kayıtlı sermaye tavanı 200.000.000 TL (iki yüz milyon TL) seviyesindeyken, bu tavanı tam 10 kat artırarak 2.000.000.000 TL’ye (iki milyar TL) çıkarma kararı almıştır.

Bu önemli değişiklik için hem Sermaye Piyasası Kurulu’ndan (SPK) hem de Ticaret Bakanlığı’ndan gerekli ön onaylar alınmış olsa da, kritik bir adım daha bulunmaktadır: Bu karar, yapılacak ilk Genel Kurul toplantısında pay sahiplerinin onayına sunulacaktır. Bu devasa artış, şirkete gelecekte büyük satın almalar veya yeni yatırımlar gibi stratejik hamleler için muazzam bir esneklik tanımaktadır. Ancak bu durum, mevcut hissedarlar için potansiyel bir hisse seyrelmesi riski de barındırdığından, yapılacak olan Genel Kurul oylaması şirketin geleceği için izlenmesi gereken en önemli olaylardan biri haline gelmiştir.

4. Hisse Sahipleri Arasındaki Güç Dengesizliği: 1’e Karşı 15 Oy Hakkı

Çoğu küçük yatırımcının gözden kaçırabileceği bir diğer önemli detay ise şirketin ortaklık yapısındaki imtiyazlı paylardır. Pamel’in sermayesi (A) Grubu ve (B) Grubu olmak üzere iki farklı pay türüne ayrılmıştır.

Borsada işlem gören ve halka açık olan (B) Grubu payların her biri genel kurulda sadece 1 oy hakkına sahipken, imtiyazlı (A) Grubu payların her birinin tam 15 oy hakkı bulunmaktadır. Bu yapı, şirket kontrolünün sayısal olarak azınlıkta olan ancak oy gücü olarak ezici bir üstünlüğe sahip ana ortak Pamukova Elektrik Üretim A.Ş.’de toplandığı anlamına gelir. Bu güç dengesizliği, ana ortağın birleşme, büyük bir varlık satışı veya bir önceki bölümde bahsedilen devasa sermaye tavanı artışı gibi kritik kararları, bireysel hissedarların çoğunluğunun iradesinden bağımsız olarak tek başına onaylayabileceği veya reddedebileceği anlamına gelmektedir.

5. Sadece Hidroelektrik Değil: Türkiye’nin En Verimli Güneş Santrallerine Yatırım

Pamel, kamuoyunda genellikle Adıyaman ve Erzurum’da bulunan iki Hidroelektrik Santrali (HES) ile bilinir. Ancak faaliyet raporu, şirketin enerji portföyünü sessizce çeşitlendirdiğini ortaya koyuyor. Şirketin iki HES tesisi toplamda yaklaşık 14,4 MW (6,946 MW + 7,49 MW) kurulu güce sahiptir.

Buna ek olarak şirket, iştiraki olan Sun Yenilenebilir Enerji A.Ş. aracılığıyla Ankara’nın Bala ilçesinde toplam 4,018 MW kurulu güce sahip 4 adet Güneş Enerjisi Santrali’ne (GES) de sahiptir. Raporda bu yatırımla ilgili kullanılan ifade oldukça iddialı: Bu santrallerin “Türkiye’nin en verimli Güneş Enerjisi Santrallerindendir” olduğu belirtiliyor. Bu yatırım, güneş enerjisinin portföyde önemli ancak henüz ikincil bir rolde olduğunu gösterse de, şirketin sadece suya bağımlı bir üretim yapısından çıkarak, geleceğin enerjisi olarak kabul edilen güneşe de stratejik bir adım attığını ve risklerini dağıttığını göstermektedir.

——————————————————————————–

Sonuç: Bir Rapordan Çok Daha Fazlası

Bu beş nokta, bir şirketin finansal sağlığının ve geleceğinin sadece net kâr veya zarar rakamlarından ibaret olmadığını açıkça gösteriyor. Yönetimdeki kayyım ataması, kârlılığın gerçek kaynağı, sermaye yapısındaki stratejik hazırlıklar, ortaklık yapısındaki güç dengesi ve portföy çeşitlendirmesi gibi “satır arası” bilgiler, bir yatırımcının sahip olması gereken en kritik veriler olabilir.

Peki, bir sonraki yatırım kararınızı vermeden önce, rakamların ardındaki hikayeyi ne kadar derinden okuyorsunuz?

Pamel Yenilenebilir Elektrik Üretim A.Ş. Faaliyet ve Finansal Durum Bilgilendirme Notu

Yönetici Özeti

Bu bilgilendirme notu, Pamel Yenilenebilir Elektrik Üretim A.Ş.’nin (PAMEL) 30 Eylül 2025 tarihli faaliyet raporu ve konsolide finansal tablolarına dayanarak şirketin operasyonel, finansal ve kurumsal yapısını kapsamlı bir şekilde analiz etmektedir.

PAMEL, Adıyaman ve Erzurum’da toplam 14,436 MW kurulu güce sahip iki Hidroelektrik Santrali (HES) ve %100 iştiraki Sun Yenilenebilir Enerji Üretim A.Ş. aracılığıyla Ankara’da 4,018 MW kurulu güce sahip dört Güneş Enerjisi Santrali (GES) işletmektedir. Şirket, bu tesisler aracılığıyla Türkiye’nin temiz enerji üretimine katkıda bulunmaktadır.

Finansal olarak, 30 Eylül 2025 itibarıyla sona eren dokuz aylık dönemde şirket 64.994.558 TL’lik satış hasılatı elde etmiş ve dönemi -25.781.556 TL net zararla kapatmıştır. Bu, bir önceki yılın aynı dönemindeki -107.440.225 TL’lik zarara kıyasla bir iyileşmeye işaret etmektedir. Şirketin toplam varlıkları 1.217.229.625 TL, özkaynakları ise 898.643.936 TL olarak raporlanmıştır.

Dönemin en önemli kurumsal gelişmeleri arasında, şirketin kayıtlı sermaye tavanının 200 Milyon TL’den 2 Milyar TL’ye çıkarılmasına yönelik Sermaye Piyasası Kurulu ve Ticaret Bakanlığı’ndan onay alınması yer almaktadır. Bu değişiklik, yapılacak ilk genel kurulda pay sahiplerinin onayına sunulacaktır.

Raporlama dönemi sonrası en kritik gelişme ise, İstanbul 10. Sulh Ceza Hakimliği’nin 13 Kasım 2025 tarihli kararıyla Tasarruf Mevduatı Sigorta Fonu’nun (TMSF) şirkete kayyım olarak atanmasıdır. Bu karar uyarınca, TMSF Fon Kurulu tarafından yeni bir Yönetim Kurulu oluşturulmuş ve şirketin yönetimi devralınmıştır.

Şirket Profili ve Faaliyet Alanları

Pamel Yenilenebilir Elektrik Üretim A.Ş. (BIST Kodu: PAMEL), 18 Aralık 2007’de enerji tesisleri inşa etmek ve işletmek amacıyla kurulmuştur. Şirketin merkezi İstanbul, Sarıyer’de bulunmaktadır ve payları Borsa İstanbul Ana Pazar’da işlem görmektedir.

Yenilenebilir Enerji Varlıkları

PAMEL, hem hidroelektrik hem de güneş enerjisi alanlarında faaliyet gösteren santrallere sahiptir.

Hidroelektrik Santralleri (HES):

• Adıyaman Şifrin HES: Adıyaman’ın Çelikhan ilçesinde yer alan bu santral, 6,946 MW kurulu güce sahiptir. 2012 yılında işletmeye açılan tesis, Alman teknolojisi ile kurulmuş türbin ve ekipmanlara sahiptir ve uzaktan otomasyon sistemi ile yönetilmektedir. Santralin yıllık üretim kapasitesi 17,386 GWh olup, 49 yıllık üretim lisansı bulunmaktadır.
• Erzurum Tortum HES: Erzurum’un Tortum ilçesinde bulunan santral, toplam 7,49 MW kurulu güce sahip üç türbinden oluşmaktadır. 2014 yılında üretime başlayan santralin kapasitesini artırmak amacıyla projelendirilen “Şenyurt Hattı” yatırımı 2023 yılında tamamlanarak üretime katkı sağlamıştır. Tesisin yıllık üretim kapasitesi 22,925 GWh’dir ve 49 yıllık üretim lisansına sahiptir.

Güneş Enerjisi Santralleri (GES):

• PAMEL, 29.12.2021 tarihinde kurulan 80.000.000 TL sermayeli “Sun Yenilenebilir Enerji Üretim A.Ş.”nin %100 pay sahibidir.
• Sun Yenilenebilir Enerji, 2022 yılında Ortaköy Enerji A.Ş. ve Şişli Enerji A.Ş.’yi satın almıştır.
• Bu şirketlerin bünyesinde, Ankara’nın Bala ilçesinde konumlanan ve Türkiye’nin en verimli santralleri arasında gösterilen 4 adet GES bulunmaktadır.
• Bu santrallerin toplam kurulu gücü 4,018 MW, yıllık üretim kapasitesi ise 6,2 GWh’dir.
• Santrallerden elde edilen enerji, Yenilenebilir Enerji Kaynakları Destekleme Mekanizması (YEKDEM) kapsamında satılmaktadır.

Sermaye ve Ortaklık Yapısı

Şirket, 15 Ağustos 2013’ten bu yana kayıtlı sermaye sistemine tabidir. 30 Eylül 2025 itibarıyla sermaye ve ortaklık yapısı aşağıdaki gibidir:

• Çıkarılmış Sermaye: 31.095.331 TL
• Kayıtlı Sermaye Tavanı: 200.000.000 TL
• Planlanan Yeni Tavan: 2.000.000.000 TL (SPK ve Ticaret Bakanlığı onayı alınmış, Genel Kurul onayına sunulacak)

Ortaklık Yapısı

Finansal tablo dipnotlarına göre, Pamukova Elektrik Üretim A.Ş. aracılığıyla Şirket paylarının %76,07’lik kısmı Investco Holding A.Ş.’ye aittir.

İmtiyazlı Paylar ve Oy Hakları

Şirket sermayesi (A) Grubu ve (B) Grubu paylardan oluşmaktadır:

• (A) Grubu Paylar: 1.360.000 adet nama yazılı paydan oluşur. Bu paylar, Yönetim Kurulu’nun yarısının kendi adayları arasından seçilmesi ve Genel Kurul’da her pay için 15 oy hakkına sahip olma imtiyazı tanır.
• (B) Grubu Paylar: 29.735.331 adet hamiline yazılı paydan oluşur. Her bir pay için 1 oy hakkı bulunmaktadır.

Yönetim ve Kurumsal Yapı

Yönetim Kurulu ve İdari Kadro (Rapor Tarihi İtibarıyla)

İdari Kadro:

• Ali ARICA: Şifrin HES Yöneticisi
• Ümit AYDEMİR: Havva HES Yöneticisi
• Haluk ÖNÜRME: Yatırımcı İlişkileri Bölüm Yöneticisi

Raporlama Dönemi Sonrası Yönetim Değişikliği: TMSF Tarafından Kayyım Atanması

13 Kasım 2025 tarihinde İstanbul 10. Sulh Ceza Hakimliği kararıyla Tasarruf Mevduatı Sigorta Fonu (TMSF), PAMEL’e kayyım olarak atanmıştır. TMSF Fon Kurulu’nun 14 Kasım 2025 tarihli kararı ile Şirket Yönetim Kurulu yeniden oluşturulmuştur. Yeni Yönetim Kurulu üyeleri 21 Kasım 2025’te tescil edilmiştir:

• Cemal Okumuş: Yönetim Kurulu Başkanı
• Zafer Özdamar: Yönetim Kurulu Üyesi
• Serdar Karakuş: Yönetim Kurulu Üyesi
• Dilek Büyük: Yönetim Kurulu Üyesi
• Ayşegül Aydoğan Uruş: Yönetim Kurulu Üyesi

Ayrıca, Fon Kurulu’nun 27 Kasım 2025 tarihli kararıyla Özgür Çağlayan da Yönetim Kurulu Üyesi olarak atanmıştır.

Kurumsal Yönetim ve Komiteler

Şirket, Kurumsal Yönetim İlkeleri’ne uyum sağlamayı hedeflemektedir. Bu kapsamda, Yönetim Kurulu bünyesinde üç komite oluşturulmuştur:

• Denetim Komitesi: Mithat Kılıç (Başkan), Yasemin Özcan Keleş (Üye)
• Kurumsal Yönetim Komitesi: Yasemin Özcan Keleş (Başkan), Mithat Kılıç (Üye), Haluk Önürme (Üye)
• Riskin Erken Saptanması Komitesi: Mithat Kılıç (Başkan), Yasemin Özcan Keleş (Üye)

Üretim ve Satış Performansı

1 Ocak 2025 – 30 Eylül 2025 döneminde, şirketin HES ve GES santrallerinin toplam üretim ve satış performansı aşağıdaki gibidir:

Özet Finansal Veriler

Şirketin 30 Eylül 2025 ve karşılaştırmalı dönemlere ait konsolide finansal verileri aşağıda özetlenmiştir. Tutarlar, Türk Lirası’nın 30 Eylül 2025 tarihindeki alım gücüyle ifade edilmiştir.

Finansal Durum Tablosu (Bilanço)

Kar veya Zarar ve Diğer Kapsamlı Gelir Tablosu

Yönetim ve Üst Düzey Yönetime Sağlanan Faydalar

Dönem İçindeki Önemli Gelişmeler

• Kredi Borcunun Kapatılması: 18 Haziran 2025 itibarıyla, Türkiye Kalkınma ve Yatırım Bankası A.Ş. nezdindeki tüm kredi borçlarının kapatıldığına dair bildirim alınmıştır.
• Bağımsız Denetim Kuruluşunun Belirlenmesi: 4 Temmuz 2025 tarihli Yönetim Kurulu kararıyla, 2025 yılı finansal tablolarının denetimi için PwC Bağımsız Denetim ve Serbest Muhasebeci Mali Müşavirlik A.Ş.’nin seçilmesine ve bu seçimin Genel Kurul onayına sunulmasına karar verilmiştir.
• Kayıtlı Sermaye Tavan Artışı: Şirket Esas Sözleşmesi’nin “Sermaye ve Paylar” başlıklı 7. maddesinin tadili ile kayıtlı sermaye tavanının 200.000.000 TL’den 2.000.000.000 TL’ye çıkarılması ve tavan geçerlilik süresinin 2025-2029 (veya diğer kaynakta belirtildiği gibi 2026-2029) yıllarını kapsayacak şekilde uzatılması için Sermaye Piyasası Kurulu ve T.C. Ticaret Bakanlığı’ndan gerekli izinler alınmıştır. Tadil tasarısı, yapılacak ilk Genel Kurul’da pay sahiplerinin onayına sunulacaktır.
• Bağımsız Yönetim Kurulu Üyesi Ayrılığı: Bağımsız Yönetim Kurulu Üyesi Yasemin Özcan Keleş, 3 Ekim 2025 itibarıyla görevinden ayrılmıştır.