Tekfen’in Bilançosundan Çıkan 5 Şaşırtıcı Gerçek: Milyarlık Zararın Perde Arkası

Türkiye sanayisinin temel taşlarından biri olan Tekfen Holding, mühendislikten tarıma uzanan geniş faaliyet alanıyla yıllardır dev bir oyuncu konumunda. Ancak bu köklü devin 2025 yılının ilk dokuz ayına ilişkin açıkladığı finansal sonuçlar, piyasalar için adeta bir şok etkisi yarattı. Bir önceki yıl kâr açıklayan şirket, bu yıl milyarlarca liralık devasa bir zarara sürüklendi. Bu keskin düşüş, basit bir ciro kaybının çok ötesinde, derin yapısal sorunlara ve perde arkasında yaşanan büyük dönüşümlere işaret ediyor. Bu yazıda, Tekfen’in bilançosunun derinliklerine inerek bu şaşırtıcı tablonun ardındaki nedenleri ve rakamların sakladığı beş çarpıcı gerçeği mercek altına alıyoruz.

——————————————————————————–

1. Kârdan Milyarlarca Liralık Dev Zarara: Şok Edici Dönüşüm

Tekfen’in finansal tablolarındaki en çarpıcı gerçek, kârlılıktaki dramatik U dönüşü oldu. Şirket, 2024’ün ilk dokuz ayında 65,1 milyon TL net kâr elde ederken, 2025’in aynı döneminde tam 3,36 milyar TL net zarara uğradı. Ana ortaklığa düşen zarar payı ise 3,337 milyar TL olarak gerçekleşti. Bu rakamlar, Türkiye’nin en büyük holdinglerinden biri için sarsıcı bir değişimi gözler önüne seriyor.

Bu tablonun arkasında sadece cirodaki düşüş (56,8 milyar TL’den 38,8 milyar TL’ye) yatmıyor. Asıl alarm zilleri, çok daha sert bir düşüş gösteren Brüt Kâr rakamlarında çalıyor. Bir önceki yıl 6,2 milyar TL olan brüt kâr, bu yıl sadece 796 milyon TL’ye geriledi. Bu durum, şirketin sadece daha az satış yapmadığını, aynı zamanda yaptığı işlerden de eskisi gibi kâr edemediğini gösteriyor ve basit bir ciro kaybından öte, derin bir kârlılık krizine işaret ediyor.

2. İki Ayrı Dünya: Kan Kaybeden İnşaat, Ayakta Kalan Tarım

Bilançonun detaylarına inildiğinde, holdingin iki ana faaliyet kolunun tamamen farklı dünyalarda yaşadığı görülüyor. Milyarlarca liralık zararın ana kaynağı, şirketin amiral gemisi olarak bilinen Mühendislik ve Taahhüt Grubu. Bu segment, geçen yılın aynı döneminde 2,38 milyar TL brüt kâr elde ederken, bu yıl 2,02 milyar TL brüt zarara geçti. Bölümün esas faaliyet zararı ise tek başına 3 milyar TL’yi aştı. Bu rakam, holdingin 3,45 milyar TL’lik konsolide faaliyet zararının neredeyse tamamını tek başına oluşturarak, krizin merkez üssünün taahhüt kolu olduğunu şüpheye yer bırakmayacak şekilde göstermektedir.

Buna karşılık, Tarımsal Sanayi Grubu (Toros Tarım), kendi zorluklarına rağmen kârlılığını koruyarak şirketi daha büyük bir finansal çöküşten kurtaran bir denge unsuru oldu. Bu grubun brüt kârı 3,6 milyar TL’den 2,6 milyar TL’ye düşse de pozitifte kalmayı başardı. Bu durum, tarım segmentinin holding için ne kadar kritik bir rol oynadığını ve inşaat kolundaki fırtınaya karşı bir kalkan görevi gördüğünü kanıtlıyor.

3. Tarımda Çifte Kıskaç: Düşen Satışlara Rağmen Artan Gübre Fiyatları

Tarım segmenti her ne kadar şirketi ayakta tutsa da kendi içinde şaşırtıcı bir çelişki barındırıyor. Toros Tarım’ın Ceyhan ve Mersin’deki üretim tesislerinde 21 Mayıs – 5 Eylül 2025 tarihleri arasında yaşanan grev, üretimi ve satışları olumsuz etkiledi. Nitekim şirketin toplam gübre satış hacmi, 2025’in ilk dokuz ayında bir önceki yıla kıyasla %37 gibi ciddi bir oranda azaldı.

Ancak tablonun en şaşırtıcı yanı burada ortaya çıkıyor: Satış hacmindeki bu devasa düşüşe rağmen, yurt içi ortalama gübre satış fiyatları aynı dönemde dolar bazında %15 arttı. Bu durum, küresel hammadde piyasalarındaki baskılar ve artan maliyetlerin, azalan talebe rağmen fiyatları yukarı ittiğini gösteriyor. Bu tablo, bir yanda küresel piyasa dinamikleri, diğer yanda alım gücü düşen yerel çiftçi arasına sıkışan tarım sektörünün karmaşık yapısını gözler önüne seriyor.

4. Fırtınadaki Liman: Gözden Kaçan Terminal Başarısı

Genel olumsuz havanın ve milyarlık zararın gölgesinde kalan, ancak dikkat çekici bir başarı hikayesi de mevcut. Tarımsal Sanayi Grubu altında faaliyet gösteren Terminal (Torosport) İş Kolu, fırtınalı bir denizde sakin bir liman gibi parlıyor.

Genel tablonun aksine, Terminal iş kolu etkileyici bir büyüme sergiledi. 2025’in ilk dokuz ayında elleçlenen yük miktarı (tank terminali ürünleri hariç), bir önceki yıla kıyasla %42’lik muazzam bir artışla 3.656 bin tona ulaştı. Buna ek olarak, petrol ürünleri depolama kapasite kullanım oranı da %79,6’dan %86,1’e yükseldi. Bu performans, grubun diğer iş kolları zor bir dönemden geçerken terminal hizmetlerinin ne denli istikrarlı ve büyüyen bir gelir kapısı olduğunu kanıtlıyor.

5. Perde Arkasındaki Güç Savaşları: TMSF’nin Yükselişi ve Yönetim Değişiklikleri

Rakamların ötesinde, Tekfen’in bilançosunu asıl şekillendiren olaylar, şirketin ortaklık yapısında ve yönetiminde yaşanan köklü değişimler oldu. 2025 yılı, ARY Holding’in hisse alımlarıyla başlayan hareketli bir ortaklık yapısına sahne oldu. Ancak en kritik gelişme, 11 Eylül 2025’te yaşandı. Küçükçekmece 4. Sulh Ceza Hâkimliği’nin kararıyla, şirketin önemli ortaklarından Can Grubu‘nun sahip olduğu %17,56’lık hisselere Tasarruf Mevduatı Sigorta Fonu (TMSF) kayyım olarak atandı.

Bu olay, Tekfen için yeni bir dönemin başlangıcı oldu. Raporlama döneminden hemen sonra, 3 Ekim 2025’te, TMSF yönetimindeki Can Grubu, Berker Ailesi’nin %25,23’lük payını da devraldı. Bu işlemle birlikte TMSF kontrolündeki pay oranı %42,80’e yükseldi ve fon, Tekfen Holding’in en büyük hissedarı konumuna geldi.

Bu devir teslimin hemen ardından, 9 Ekim 2025’te Grup Şirketler Başkanı (CEO) Hakan Sadık Göral görevinden ayrıldı ve yerine TMSF tarafından Namık Ülke atandı. Kısa bir süre sonra, 14 Ekim 2025’te, Mali İşler Başkan Yardımcılığı (CFO) görevine Kenan Alpdündar atandı. Bu gelişmeler, şirkette sadece bir hissedar değişikliği değil, aynı zamanda tam bir yönetimsel deprem yaşandığının en net göstergesi oldu.

——————————————————————————–

Sonuç

Tekfen Holding, 2025 yılında tarihinin en zorlu dönemlerinden birinden geçiyor. Bir yanda amiral gemisi olan inşaat segmentindeki derin kârlılık krizi, diğer yanda ise şirketin kontrolünü tamamen değiştiren büyük bir kurumsal dönüşüm… Finansal sonuçlar, bu iki büyük fırtınanın birleşerek yarattığı sarsıntıyı net bir şekilde yansıtıyor. Şimdi akıllardaki en büyük soru şu: TMSF’nin en büyük hissedar olduğu yeni bir yapı ve tamamen değişen üst yönetim ile Tekfen, bu zorlu fırtınayı atlatıp eski parlak günlerine dönebilecek mi, yoksa Türkiye’nin bu sanayi devinin köklü bir kimlik değişimine mi tanıklık ediyoruz? Önümüzdeki dönem, bu sorunun cevabını verecek.

Tekfen Holding A.Ş. 9 Aylık Durum Değerlendirmesi (30 Eylül 2025)

Yönetici Özeti

Bu brifing, Tekfen Holding A.Ş. ve bağlı ortaklıklarının (Grup) 30 Eylül 2025’te sona eren dokuz aylık ara döneme ait konsolide finansal sonuçlarını ve operasyonel faaliyetlerini özetlemektedir. Raporlama dönemi, Grup için önemli finansal zorluklar, operasyonel aksaklıklar ve köklü kurumsal yönetim değişiklikleri ile karakterize edilmektedir.

Temel Bulgular:

• Finansal Performans: Grup, 2025 yılının ilk dokuz ayında 3,36 milyar TL net zarar açıklamıştır. Bu sonuç, geçen yılın aynı döneminde elde edilen 65,1 milyon TL’lik kar ile keskin bir tezat oluşturmaktadır. Hasılat, bir önceki yılın aynı dönemine göre %31,7 azalarak 56,9 milyar TL’den 38,8 milyar TL’ye gerilemiştir. Karlılıktaki bu düşüş, özellikle Mühendislik ve Taahhüt segmentindeki proje zararlarından ve Tarımsal Sanayi segmentindeki satış hacmi daralmasından kaynaklanmaktadır.
• Operasyonel Zorluklar:
  • Mühendislik ve Taahhüt Grubu: Katar’daki North Field East projesi başta olmak üzere büyük ölçekli projelerde yaşanan gecikmeler ve maliyet aşımları nedeniyle segment önemli bir faaliyet zararı kaydetmiştir. Grup, bu zararları telafi etmek için işveren idarelerle hak talebi müzakereleri yürütmektedir.
  • Tarımsal Sanayi Grubu (Toros Tarım): Toros Tarım’ın Ceyhan ve Mersin tesislerinde 21 Mayıs – 5 Eylül 2025 tarihleri arasında yaşanan grev, üretim ve satış hacimlerini ciddi şekilde etkilemiştir. 9 aylık dönemde toplam gübre satışı bir önceki yıla göre %37, üretim ise %27 oranında azalmıştır. Pazardaki daralma ve çiftçinin alım gücündeki düşüş de segment performansını olumsuz etkilemiştir.
• Hissedarlık ve Yönetim Yapısındaki Değişimler: Yıl içinde hissedarlık yapısında önemli hareketlilik yaşanmıştır. Raporlama dönemi sonrası 3 Ekim 2025’te Can Grubu’nun, Berker Ailesi’ne ait hisseleri devralarak şirketteki payını %17,56’dan %42,80’e çıkarmasıyla kontrol yapısı değişmiştir. Bu gelişme, Grup Şirketler Başkanı ve Mali İşler Başkan Yardımcısı da dahil olmak üzere üst yönetimde ve Yönetim Kurulu’nda kapsamlı değişiklikleri beraberinde getirmiştir.
• Finansal Durum ve İşletmenin Sürekliliği: Grubun dönen varlıkları, kısa vadeli yükümlülüklerini 8,2 milyar TL aşmıştır (net çalışma sermayesi açığı). Ortaklık yapısındaki değişim, bazı banka kredi sözleşmelerindeki temerrüt hükümlerini tetiklemiş ve uzun vadeli kredilerin bir kısmının kısa vadeli olarak yeniden sınıflandırılmasına neden olmuştur. Yönetim, bankalarla müzakereler yürüterek ve operasyonel verimliliği artırarak işletmenin sürekliliğini temin etmeye yönelik bir aksiyon planı uygulamaktadır.
• Hukuki ve Düzenleyici Süreçler: Küçükçekmece 4. Sulh Ceza Hâkimliği kararıyla Can Grubu’nun %17,56’lık hissesine el konulmuş ve bu paylara kayyım olarak Tasarruf Mevduatı Sigorta Fonu (TMSF) atanmıştır. Ayrıca, ARY Holding A.Ş. tarafından 7 Mayıs 2025 tarihli Olağan Genel Kurul toplantısında alınan kararların iptali talebiyle açılmış bir dava sürmektedir.

——————————————————————————–

1. Finansal Performans Analizi (01.01.2025 – 30.09.2025)

Grup, 2025 yılının ilk dokuz ayında bir önceki yılın aynı dönemine kıyasla önemli ölçüde zayıf bir finansal performans sergilemiştir. Hasılat ve karlılıktaki düşüş, bilançodaki bozulma ile birleşerek zorlu bir döneme işaret etmektedir.

1.1. Konsolide Gelir Tablosu

Aşağıdaki tablo, Grubun 9 aylık dönemler itibarıyla karşılaştırmalı gelir tablosu özetini sunmaktadır.

Hasılatta görülen %31,7’lik düşüş, her iki ana faaliyet segmentindeki zayıflıktan kaynaklanmaktadır. Brüt kar marjı %10,99’dan %2,05’e gerilerken, şirket esas faaliyet zararı açıklamıştır.

1.2. Konsolide Bilanço

30 Eylül 2025 itibarıyla bilançoda varlıkların azaldığı, kısa vadeli yükümlülüklerin göreceli olarak arttığı ve özkaynakların eridiği görülmektedir. En dikkat çekici gelişme, net çalışma sermayesinin pozitife dönmesidir.

1.3. Finansal Oranlar

Finansal oranlar, şirketin likidite ve karlılık pozisyonundaki bozulmayı teyit etmektedir.

——————————————————————————–

2. Segment Bazında Operasyonel Durum

2.1. Mühendislik ve Taahhüt Grubu

Bu segment, Grubun genel performansını en olumsuz etkileyen bölüm olmuştur.

• Finansal Sonuçlar: Segment, 2025’in ilk dokuz ayında 14,6 milyar TL hasılata karşılık 2,0 milyar TL brüt zarar ve 3,0 milyar TL esas faaliyet zararı kaydetmiştir.
• Proje Portföyü: 30 Eylül 2025 itibarıyla devam eden projelerde kalan işlerin parasal toplamı yaklaşık 686 milyon ABD dolarıdır. Bu portföyün coğrafi ve sektörel dağılımı aşağıdaki gibidir:
  • Coğrafi Dağılım: Orta Doğu (%68), Hazar Bölgesi (%25), Türkiye (%7)
  • Proje Türü Dağılımı: Endüstriyel Tesisler (%66), Boru Hattı (%28), Ulaştırma (%4), Bina (%2)
• Önemli Projelerdeki Zorluklar:
  • North Field East (Katar): Projenin finansal tamamlanma oranı %83,98’dir. Mobilizasyon aşamasındaki gecikmeler maliyet artışlarına ve zarara yol açmıştır. Proje sonu zararının azaltılması için idare ile müzakereler ve verimlilik çalışmaları devam etmektedir.
  • Phosphate 3 Phase 1 (Suudi Arabistan): 234 milyon ABD doları bedelli projenin finansal tamamlanma oranı %28,69’dur. İşveren kaynaklı gecikmeler ve kapsam değişiklikleri nedeniyle maliyet artışı ve süre uzatımı hak talepleri işverene iletilmiştir.
  • Package-16 MGSE III Boru Hattı (Suudi Arabistan): 212 milyon ABD doları bedelli projenin finansal tamamlanma oranı %14,19’dur.
• Yeni İşler: Grubun %40 iştiraki olan Azfen MMC, BP ile Azerbaycan’da yaklaşık 321 milyon ABD doları değerinde bir offshore platformu projesi imzalamıştır. Bu projede Tekfen İnşaat’ın payı yaklaşık 128 milyon ABD dolarıdır.

2.2. Tarımsal Sanayi Grubu (Toros Tarım)

Segment, grev ve pazar koşullarının etkisiyle zorlu bir dönem geçirmiştir.

• Finansal Sonuçlar: Segment, 9 aylık dönemde 23,5 milyar TL hasılat, 2,6 milyar TL brüt kar ancak 122 milyon TL esas faaliyet zararı açıklamıştır.
• Gübre İş Kolu:
  • Üretim ve Satışlar: Grev, zayıf talep ve çiftçinin alım gücündeki düşüş nedeniyle satış ve üretim hacimleri önemli ölçüde gerilemiştir. Kapasite kullanım oranı 9 aylık dönemde %81’den %58’e düşmüştür.

*   **Piyasa Koşulları:** Küresel jeopolitik gerilimler, Çin'in ihracat kısıtlamaları ve Rusya'ya yönelik yaptırımlar hammadde arzını daraltarak fiyatları yukarı yönlü baskılamıştır. Yurt içi gübre fiyatları 9 aylık dönemde ABD doları bazında %15 artmıştır.

• Terminal İş Kolu (Torosport): Bu iş kolu pozitif bir performans sergilemiştir. Dökme katı/sıvı ve genel kargo elleçleme miktarı geçen yılın aynı dönemine göre %42 artarak 3,66 milyon tona ulaşmıştır. Petrol ürünleri depolama tanklarında doluluk oranı %86,1 olarak gerçekleşmiştir.

——————————————————————————–

3. Kurumsal Yönetim ve Hukuki Gelişmeler

2025 yılı, Tekfen Holding için kurumsal yapıyı temelden etkileyen gelişmelerin yaşandığı bir dönem olmuştur.

3.1. Ortaklık Yapısındaki Değişiklikler ve TMSF Süreci

• Hisse Devirleri: Yıl içinde ARY Holding A.Ş. önemli bir hissedar konumuna gelmiş, Cansevil Akçağlılar ise hisselerini Can Kültür’e devretmiştir.
• TMSF’nin Kayyım Atanması: 11 Eylül 2025’te, Küçükçekmece 4. Sulh Ceza Hâkimliği kararıyla Can Grubu’nun Şirket sermayesindeki %17,56’lık payına el konulmuş ve kayyım olarak TMSF görevlendirilmiştir.
• Raporlama Sonrası Pay Devri: 3 Ekim 2025’te, TMSF yönetimindeki Can Grubu, Berker Ailesi’ne ait %25,23’lük hisseyi devralmıştır. Bu işlemle Can Grubu’nun Tekfen Holding’deki payı %42,80’e yükselmiştir.

3.2. Yönetimdeki Değişiklikler

• Yönetim Kurulu: Raporlama dönemi ve sonrasında Yönetim Kurulu’nda istifalar yaşanmış ve TMSF Fon Kurulu’nun önerisiyle yeni atamalar yapılmıştır. Nevzat Avunç, Taner Yalçın ve Erdem Şair bu dönemde atanan üyeler arasındadır.
• Üst Yönetim: Raporlama dönemi sonrasında üst yönetimde önemli değişiklikler olmuştur:
  • Grup Şirketler Başkanı: Hakan Sadık Göral 9 Ekim 2025’te istifa etmiş, yerine Namık Ülke atanmıştır.
  • Mali İşler Başkan Yardımcısı: Hakan Dündar’ın Haziran’daki istifası sonrası göreve 14 Ekim 2025’te Kenan Alpdündar atanmıştır.

3.3. Hukuki Süreçler

• ARY Holding Davası: ARY Holding, 7 Mayıs 2025 tarihli Genel Kurul’da alınan yönetim kurulu üye seçimlerine ilişkin kararların iptali talebiyle dava açmıştır. 20 Kasım 2025’teki duruşmada davanın tahkikat aşamasına geçilmesine karar verilmiş ve bir sonraki duruşma 7 Mayıs 2026 tarihine ertelenmiştir.
• Libya Tahkim Davası: Libya’daki Büyük Nehir Projesi alacaklarına ilişkin İşveren MMRA ile varılan uzlaşma kapsamında tahsilatlar devam etmektedir. Henüz tahsil edilmemiş 17,73 milyon ABD doları için ödeme takvimi yeniden yapılandırılmış olup, ödemelerin 2025 sonundan 2027 ortasına kadar taksitler halinde yapılması kararlaştırılmıştır.

——————————————————————————–

4. İşletmenin Sürekliliğine İlişkin Değerlendirme

Finansal tablolar, Grubun işletme sürekliliğini tehdit edebilecek önemli belirsizliklere işaret etmektedir.

• Mevcut Riskler:
  • Net Çalışma Sermayesi Açığı: 30 Eylül 2025 itibarıyla 8,2 milyar TL’lik net çalışma sermayesi açığı bulunmaktadır.
  • Dönem Zararı: 9 aylık dönemde 3,3 milyar TL ana ortaklık payına düşen zarar kaydedilmiştir.
  • Kredi Sözleşmelerinin İhlali: Ortaklık yapısındaki değişiklikler, bazı genel kredi sözleşmelerindeki bildirim yükümlülükleri kapsamında bankaların kredileri geri çağırma hakkını doğurmuştur. Bu nedenle, 3,6 milyar TL tutarındaki uzun vadeli kredi kısa vadeli olarak sınıflandırılmıştır.
• Yönetimin Aksiyon Planı: Yönetim, bu riskleri yönetmek amacıyla aşağıdaki adımları atmaktadır:
  • Bankalarla müzakereler yürüterek sözleşme hükümlerinden feragat teyitleri almak ve mevcut kredi limitlerini yenilemek/uzatmak.
  • Tahsilat süreçlerini hızlandırarak ve ödeme vadelerini optimize ederek nakit akışını dengelemek.
  • Operasyonel verimliliği artırmak ve gider disiplini sağlamak.
  • Stok ve alacakların devir hızını yükselterek varlık etkinliğini artırmak.

Yönetim, bu planlar doğrultusunda Grubun öngörülebilir gelecekte faaliyetlerini sürdürmek için yeterli finansal kaynağa erişim sağlayabileceği kanaatindedir. Finansal tablolar, işletmenin sürekliliği esasına göre hazırlanmıştır.